3.4.應(yīng)用：傳統(tǒng)照明廠商加速布局

　　2012-13年最重要的現(xiàn)象仍舊是傳統(tǒng)照明公司在LED的加速布局。LED照明產(chǎn)業(yè)的巨大蛋糕，吸引了大量廠商進入應(yīng)用領(lǐng)域。LED應(yīng)用在制造流程方面與節(jié)能燈比較接近，需要整合驅(qū)動、塑料或金屬結(jié)構(gòu)件制造、光學設(shè)計、散熱處理等多種環(huán)節(jié)，從產(chǎn)品成本構(gòu)成而言，非光源部分已經(jīng)占據(jù)大頭。綜合的生產(chǎn)技術(shù)掌握是LED照明成本控制的核心。國內(nèi)公司中，陽光照明、飛樂音響和三雄的布局相對較早，雷士照明和佛山照明也都加大了LED照明產(chǎn)品的發(fā)展力度。傳統(tǒng)照明公司LED業(yè)務(wù)陸續(xù)在2012年和2013年出現(xiàn)快速增長。

　　3.5.產(chǎn)業(yè)融合滲透呈常態(tài)，關(guān)注上游向下游的延伸

　　從產(chǎn)業(yè)特性看，LED屬于短制程工藝，產(chǎn)業(yè)鏈各領(lǐng)域的技術(shù)壁壘相對不高，LED產(chǎn)業(yè)鏈的延伸和相互滲透成為常態(tài)。

　　芯片公司向下延伸。全球LED芯片領(lǐng)域的重要公司大多數(shù)都實現(xiàn)了上下游垂直一體化。近期的典型例子是Cree介入LED照明應(yīng)用。相比之下，國內(nèi)芯片公司除了德豪潤達有全產(chǎn)業(yè)布局以外，都還是專注于芯片領(lǐng)域之內(nèi)。我們估計未來國內(nèi)的大型芯片公司向下游延伸的可能性頗大，士蘭明芯一直致力于向高端顯示芯片封裝的延伸，三安光電則表現(xiàn)出向照明應(yīng)用滲透的意圖。

表4：全球主要芯片廠對LED各個產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的布局

　　封裝領(lǐng)域多數(shù)向下游延伸，少數(shù)向上游芯片延伸。除了少數(shù)專業(yè)封裝公司(如瑞豐光電)以外，多數(shù)的封裝公司都在介入下游應(yīng)用，尤其是LED照明領(lǐng)域，這類公司的主要弱點在渠道能力方面。封裝企業(yè)向上游的延伸面臨比較大的技術(shù)壁壘和規(guī)模壁壘，困難頗大。

　　應(yīng)用領(lǐng)域主要是橫向擴張，并尋求與上游公司的戰(zhàn)略合作。應(yīng)用領(lǐng)域往封裝延伸的壁壘本身并不高，不過可能是因為產(chǎn)品技術(shù)還沒有完全定型，所以我們還沒有看到應(yīng)用類公司大舉進入封裝領(lǐng)域。

　　4.價值看下游，彈性看上游和中游

　　配置有優(yōu)勢的龍頭公司

　　LED照明未來數(shù)量提升空間在2.5倍，2014-15年正處于滲透率快速拉升階段。國際市場方面LED照明正接近10美元的家居市場“甜蜜點”，而國內(nèi)電商渠道的報價也足以啟動家居市場，照明中最大(占比40%)，也是最后一個細分市場正在啟動。

　　LED照明對于不同領(lǐng)域的驅(qū)動力強度有差異，我們認為按照受益程度排序為LED光源、芯片、封裝以及燈具。典型的LED 光源公司是陽光照明、佛山照明、德豪潤達，典型的燈具公司是雷士照明和歐普照明。光源最受益LED照明浪潮，但是實際上，A股市場上缺乏純粹意義上的LED光源公司，傳統(tǒng)照明公司往往傳統(tǒng)業(yè)務(wù)未來可能受到?jīng)_擊，所以，真正尋找高彈性股并不容易。值得重視的是純粹作加法、通過跨界方式準備介入LED照明應(yīng)用的公司，包括洲明科技、三安光電以及德豪潤達。

圖33:照明對于主要LED領(lǐng)域的推動(以2014年基準)

　　由于LED照明的成本結(jié)構(gòu)重心轉(zhuǎn)向非光源部分，傳統(tǒng)類公司在這方面具有更好的基礎(chǔ)，比如陽光照明、佛山照明。LED照明增長先是替代型光源，后是LED燈具，前者對應(yīng)的更新需求，后者對應(yīng)的新裝需求，目前是以標準化程度比較高的光源需求釋放為主，這個時期是具有制造優(yōu)勢廠商更能夠發(fā)揮其優(yōu)勢的時期。

　　2014年將是家居照明品牌建立的關(guān)鍵時期，渠道具有更高的價值，但是互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟可能導致照明產(chǎn)業(yè)的重構(gòu)。許多公司都意識到家居照明時代的來臨，并在審視新型渠道的戰(zhàn)略意義。根據(jù)我們的深入研究，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟將改變大多數(shù)消費類產(chǎn)品的競爭力版圖，制造能力強而網(wǎng)點能力弱的公司的相對競爭力將提高。另外，近期快速增長的LED 光源比較適合純電商模式運作，而未來持續(xù)高速增長的LED燈具更適合采用OTO模式(與家具業(yè)類似)。我們建議重點關(guān)注洲明科技的新渠道策略的落地，并關(guān)注制造能力強的陽光照明在這方面的推進。

　　領(lǐng)域細分中，我們認為比較好的投資方向在下游應(yīng)用和上游芯片的優(yōu)勢公司。目前各個領(lǐng)域的毛利率的排序是，應(yīng)用高于封裝，而封裝高于芯片，但是，考慮到，由于業(yè)務(wù)之間相互融合和滲透的原因，尤其是芯片廠商正在推廣倒裝技術(shù)方案，芯片公司的長期業(yè)務(wù)穩(wěn)定性優(yōu)于封裝。

　　芯片領(lǐng)域我們推薦的還是競爭力穩(wěn)固的三安光電，德豪潤達也可以關(guān)注。不過，如果采用近期市場流行采用MOCVD機臺市值法評估股票價值，德豪潤達和華燦光電都具備彈性。三安光電和德豪潤達的見后面分析。華燦光電在產(chǎn)品技術(shù)和可比盈利能力處于國內(nèi)的準一流水平，因其激進的規(guī)模擴張策略而具有比較高的業(yè)務(wù)彈性。

　　封裝行業(yè)2014年也具有比較高的彈性，2013年4季度以來開工保持滿產(chǎn)狀況，主要市場需求種，背光需求保持平穩(wěn)，而照明需求持續(xù)放量，2013年下半年的月平均環(huán)比平均增幅為接近10%。近期，2線和3線照明企業(yè)的訂單需求旺盛，訂單排產(chǎn)周期較長;2014年瑞豐在照明和背光方面都將快速增長，估計2014年其業(yè)務(wù)增速為40-50%。鴻利光電2013年4季度盈利超市場預期，估計超預期的原因在于3季度照明需求旺盛，市場需求轉(zhuǎn)向中功率產(chǎn)品，導致營業(yè)收入的增長;此外，照明工程類項目也有貢獻，我們估計鴻利在2014年將有約40%的增長。